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買進會變成「dead money」 大摩開台積電降評第一槍

台積電。報系資料照
台積電。報系資料照

台積電(2330)17日才火速填息,摩根士丹利開出降評第一槍。半導體產業分析師詹家鴻18日出具長達80頁的報告指出,隨台積電製程延伸到5奈米之下,資本密集度大增,恐失去摩爾定律長期以來的成本優勢,衝擊毛利率低於50%成常態;為此下修台積電評級至「中立」,目標價自655元砍到580元。

摩根士丹利先前已下修半導體股展望至「中立」,此次特別發布台積電降評報告,並列出投資人對於降評可能有的四個疑慮。

包括一、台積電未來的毛利率還會擴張嗎?市場認為會,但他不認為;二、台積電成長性會高於半導體業嗎?他同意會,但幅度不像市場想像樂觀;三、2022年後半導體會不會進入下修循環?肯定會,且可能提前在今年第4季看到代工漲勢終結;四、未來3-5年台積電還會大漲嗎?放著的錢可能只是「死錢」(dead money),畢竟台積電已經不便宜,現金殖利率也不到3%。

值得注意摩根士丹利過去也數度調整對台積電的看法,股價依然走升,18日消息影響台積電的幅度輕微,終場股價僅跌3元,收603元;外資買超4,058張。

詹家鴻表示,近年台積電展開大漲循環,關鍵在於摩爾定律創造良好的成本優勢,特別是2021年半導體技術重大突破,IBM、台積電製程分別延伸到2奈米和1奈米,市場視為台積電進一步壯大的利多。

但他認為,這其中忽略資本密集度愈來愈高的劣勢,尤其5奈米以下的資本密集度大幅增強,原因之一是台積電失去和艾司摩爾等關鍵設備商的議價能力。初步以3奈米晶圓的定價來看,電晶體成本沒有下降,這可能是摩爾定律成本優勢終結的不利訊號。

對此台積電或能以3D先進封裝提升晶片效能,但詹家鴻指出,這類替代技術僅在微縮晶片外,帶來增加效能的幫助,同時也減少客戶整合3奈米和2奈米的需求。長線來看,市場還在採用台積電去年毛利率達到53%的高標做預測,他認為2022-2023年實際的毛利率可能連續低於50%。

目前摩根士丹利對台積電2021-2023年每股稅後純益(EPS)調整為22.5元、25元、30元,股價超過600元換算的本益比超過26倍。

詹家鴻指出,市場對半導體股有「創新者」和「驅動者」兩種分法,前者享有30-50倍本益比,後者至多25倍,而台積電製程稱不上是新技術,本益比有高估之虞。有機構看好台積電還能創造翻倍報酬率,恐怕太樂觀。

台積電 奈米 半導體

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